Le Prêteur en dernier ressort (PDR).
Les substituts monétaires
Le coût de la monnaie
Pour Adam Smith (1776) et les classiques, l’utilisation des billets émis par les banques (i.e. monnaie bancaire) était moins onéreuse que les pièces métalliques Ils se substituaient efficacement à la monnaie métallique [1] .
Effets réels et effets fictifs
Selon Smith, les banques ne doivent escompter que les effets réels et refuser les effets fictifs, pour rester solvables.
Un effet est réel quand il est émis lors de la vente effective d’une marchandise. Il est fictif quand il ne recouvre qu’une reconnaissance de dette, une promesse de payer, en l’absence de contrepartie réelle [2] : le banquier avance la monnaie en escomptant des effets réels, mais en revanche il la crée ex nihilo en escomptant des effets fictifs.
Henri Thornton [3] dénonça cette distinction (effets réels et fictifs) au motif qu’un effet de commerce est une créance sur un individu (le tiré) et non sur une marchandise. Il confirma cependant que la solvabilité du tiré est la condition nécessaire à l’escompte de l’effet. Son analyse distinguera le risque de solvabilité et le risque de liquidité. En conséquence, la solvabilité de la banques est indépendante de la qualité de l’effet.
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Le risque de solvabilité : La solvabilité est définie comme la capacité à rembourser une dette.
Le risque de liquidité : La liquidité est la qualité d’un actif financier à se convertir sans variation de prix en monnaie. Chaque actif a ainsi un degré différent de liquidité (Un effet commercial est plus liquide qu’un bien immobilier) qui influence leur vitesse de circulation. En période de crise de confiance, on privilégie les actifs les plus liquides, c’est-à-dire, in fine, la monnaie, et l’or.
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La crise fondatrice : moratoire et cours forcé. La réponse de Thornton. L’apparition du concept de PDR
Fin 1796, des rumeurs d’invasion circulent en Angleterre. Les déposants demandent le remboursement de leurs encaisses aux guichets des banques anglaises. Les banqueroutes qui s’en suivent amènent la Banque d’Angleterre a suspendre les remboursements et à déclarer la livre sterling inconvertible.[4]. Elle le restera jusqu’en 1821.
Pour Thornton, l’importance des fonds propres de la Banque d’Angleterre lui donne une solvabilité supérieure à celle des autres banques qui lui fournit un monopole d’émission de facto, si ce n’est de jure. C’est le billet (de la Banque d’Angleterre), qui fonde le système du crédit car il a pour support les fonds propres de la Banque centrale, et non son encaisse, c’est pourquoi l’or peut-être démonétisé [5]. Ce monopole la place au centre du système de paiement bancaire dont la fonction est de garantir la solvabilité de tout l’ensemble et de jouer le rôle de « préteur en dernier ressort » (expression qui fut cependant énoncée la première fois en 1797 par le banquier Francis Baring)[6]. Ainsi, Thornton considérait qu’en cas de crise d’encaisses, il faut cependant continuer les émissions pour satisfaire la préférence pour la liquidité et le cas échéant, suspendre la convertibilité. Autrement dit, il préconisait un moratoire et un cours forcé.
Pour Thornton, l’émission de la monnaie bancaire est un accélérateur de la liquidité des actifs, qu’ils soient des effets réels ou fictifs.. Elle permet de « gérer les risques de circulation du crédit » en rendant liquides les actifs escomptés par l’émission de billets ou l’ouverture de comptes de dépôt qui sont des dettes que la banque émet sur elle-même (sa propre dette) En face de cette monnaie bancaire, il assimile la monnaie (billets) émis par la Banque d’Angleterre à de la « monnaie de base », expression reprise par de nombreux auteurs et que nous appelons monnaie centrale [7].
PDR pour banques illiquides mais solvables
Chez Thornton, la Banque centrale doit limiter son rôle de prêteur en dernier ressort aux banques illiquides, mais solvables en leur laissant la responsabilité de prêter ou de s’abstenir de prêter aux banques insolvables [8]. La Banque d’Angleterre doit continuer à émettre des billets, c’est-à-dire de la monnaie centrale, indépendamment du niveau des réserves qui peut résulter de causes différentes (crise de confiance, thésaurisation), et donc appeler des réponses différentes. Le PDR doit injecter de la monnaie de base pour enrayer la crise de liquidité dont l’un des effets est de provoquer la chute du prix des titres dont les titres de la dette publique, et entraîne une hausse du taux d’intérêt à long terme. A cette fin, il doit accroître ses prêts en volume mais accroître son taux d’escompte. (Thornton condamne donc les lois sur l’usure que Smith soutenait.) Mais tous les créanciers d’une banque ne peuvent pas exercer simultanément leurs droits au remboursement. C’est la règle qui est propre au contrat de dépôt qui dispose que « le premier arrivé et le premier servi » [9].
Ecole de la circulation, école de la banque. Act de Peel.
1810 : l’Angleterre est soumise au blocus de Napoléon Ier. Les banques émettent davantage de billets qu’il n’y a d’encaisses sont supérieures au ratio d’encaisses d’or précédemment respecté. L’Angleterre, sans augmenter les impôts, peut alors financer ses dépenses par l’inflation (impôt d’inflation). Le système de crédit s’effondre : les banques secondaires suspendent les remboursements des billets qu’elles avaient émis.[10].[11].La livre sterling se déprécie considérablement alors que les prix augmentent.
Une commission parlementaire constituée pour en analyser les causes demande dans son rapport, le Bullion report, le retour à la convertibilité de la livre. Thornton en fut l’un des rédacteurs. Ricardo l’approuva. Mais si Thornton craignait qu’une réduction des émissions n’entraîne la récession, Ricardo pensait qu’elle devait s’accompagner d une baisse des salaires nominaux.
Les crises qui suivirent de 1821, 1825, 1837 et 1839 vont opposer deux écoles (ou deux principes), l’école de la circulation (currency principle) avec David Ricardo, Robert Torrens, Lord Overstrone et l’école de la banque (banking principle) avec Tooke, Fullerton.
Le débat entre l’école de la circulation et l’école de la banque sera aussi un débat entre bullionistes dont Ricardo et anti-bullionistes [12]. Selon les bullionistes (école de la circulation), les banques avaient émis trop de billets par rapport aux réserves d’or. Selon les anti-bullionistes (école de la banque), la production était trop faible par rapport à la forte demande, conséquence des faibles récoltes et des dépenses militaires.
Ricardo soutint (1823) que la Banque d’Angleterre a deux missions distinctes : d’une part, émettre des billets en échange de l’or, d’autre part, prêter des fonds aux marchands et négociants. Il considérait qu’il est préférable pour le peuple que la monnaie soit émise par l’Etat et non par une société privée. Il proposa que le pouvoir d’émission monétaire soit confié à des commissaires nommés par le Parlement et indépendants du gouvernement.
La réforme de 1844 (Robert Peel act), défendue par l’école de la curculation s’en inspira et distingua la monnaie du crédit. Elle sépara l’émission de monnaie de la distribution du crédit. La Banque d’Angleterre cessa d’émettre des billets sur la base du crédit (effets). Elle fut divisée en deux départements : l’un, d’émission, émettant des billets, l’autre, bancaire, octroyant des crédits [13]. Elle n’était plus préteur en dernier ressort.
L’école de la banque approuva la suprématie donnée à la Banque d’Angleterre mais estima que la centralisation du système rendait nécessaire son intervention comme prêteur en dernier ressort qu’elle empêchait par ailleurs.
Chez Walter Bagehot [14], le crédit est distinct de la monnaie et la monnaie distinct du dépôt. La conversion du dépôt en monnaie permet de continuer le crédit à la condition que les banques possèdent une encaisse de monnaie (élevée) ou qu’elles la recherchent.
La théorie du PDR consiste à obtenir une règle de conduite pour les Banques centrales en matière de défaillances bancaires : éliminer les banques insolvables et prêter en dernier ressort aux banques illiquides.
Pour lutter contre le risque d’insolvabilité que les banques illiquides peuvent connaître en période de crise, la règle implicite chez Thornton, et clairement énoncée chez Bagehot, consiste à acheter les actifs bancaires aux prix observés avant celle-ci [15].
Monnaie endogène, prêteur sur sa propre dette chez Thornton ou monnaie exogène, prêteur par emprunt chez Bagehot
· Chez Thomas Tooke et Henry Thornton, dans la tradition de l’école de la banque, la Banque centrale est PDR. Elle prête en utilisant sa propre dette La Banque centrale est PDR en temps normal et en temps de crise. La monnaie est endogène.
· Walter Bagehot, davantage proche de l’école de la circulation, admit que la Banque centrale soit PDR, mais considérait qu’elle doit emprunter pour prêter et élever son taux d’intérêt [16]. Bagehot distingue la monnaie du crédit. La monnaie est exogène. (La Banque d’Angleterre emprunta ainsi à la Banque de France en 1839).
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Aux origines du débat : les différences de point de vue
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Principaux théoriciens
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Théorie quantitative
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Réforme de 1844
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Séparation Monnaie crédit
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PDR
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Le PDR prête sa dette
ou emprunte
monnaie endogène/ exogène
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Smith
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Non
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Thornton
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Ricardo
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Currrency
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Non
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Oui
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Banking
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Bagehot
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Oui
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Hawtrey
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oui
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oui
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non
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oui
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oui
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Source : Les approches classiques du prêteur en dernier ressort de Baring à Hawtrey, Jérome de Boyer, Ricardo Solis Rosales, Cahier d’économie politique n°45, L’Harmattan 2003. p 81.
Les interprétations contemporaines
La théorie initiale du prêteur en dernier ressort fut interprétée, au fil des crises et de leur récurrence, de différentes façons. On peut les regrouper en quatre grands courants :
· Approche classique (Thornton et Bagehot). Le prêteur en dernier ressort doit fournir de la liquidité, à un taux pénalisant, uniquement aux banques illiquides mais solvables, en affichant clairement son intention, afin d’assurer la stabilité du système de paiements. Il prête sa propre dette (Thronton) ou emprunte (Bagehot).
· Approche dite de la banque libre (mouvement free banking), les marchés sont eux-mêmes capables de se protéger contre les risques de panique. Le prêteur en dernier ressort est inutile.
· Approche par l’intervention sur le marché (politique d’open market) soutenue par Goodfriend et King. Les interventions des banques centrales sur le marché lors des opérations d’open market sont suffisantes pour assurer la stabilité du système financier. Les interventions du prêteur en dernier ressort ne sont pas nécessaires.
· Approche pragmatique défendue par Charles Goodhart. La distinction entre illiquidité et insolvabilité est un mythe. Le risque d’illiquidité d’une banque fait peser sur elle des doutes sur sa solvabilité.. En conséquence, le prêteur en dernier ressort doit accorder des facilités d’urgence pour éviter la contagion, même si cela pose des problèmes d’aléa moral en incitant les banques à adopter des comportements à risques [17] [18].
Dans les faits, on constate que le prêteur en dernier ressort accorde des facilités afin d’assurer la stabilité financière s’il estime le coût social et le risque de contagion que sa non intervention entraînerait trop élevé.
Les réponses appropriées du PDR au risque systémique
Depuis les années 1990, les réponses appropriées aux crises systémiques se confondent avec le traitement accordé aux banques insolvables. On peut distinguer 4 réponses :
· la liquidation : Les déposants sont remboursés par le système de garantie des dépôts. Les actifs bancaires sont cédés pour rembourser les déposants non couverts par la garantie. (La BCCI fut liquidée en Angleterre en 1991)
· la fusion : La banque est rachetée par une autre structure financière, éventuellement avec l’aide de l’Etat. (La Barings fut rachetée par ING aux Pays Bas en 1995)
· la garantie publique. La banque reçoit une garantie publique de l’Etat qui couvre ou rachète ses créances douteuses. (En France, le Crédit lyonnais reçut la garantie de l’Etat en 1993).
· la nationalisation. La banque est nationalisée temporairement en principe, et ainsi recapitalisée. Dans les années 1990, la Norvège nationalisa ainsi ses grandes banques)
Dans tous les cas, ces réponses du PDR entrainent un aléa moral [19] On peut estimer que l’assurance d’un préteur en dernier ressort encourage la prise de risque excessive des banquiers puisqu’ils peuvent dès lors privatiser les bénéfices et socialiser les pertes, ce qu’illustra Arthur Rotnik. [20].
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L’aléa moral bancaire illustré par Arthur Rotnik
Une personne dispose de 200.000 $. Elle ouvre une banque avec 100.000 $ et s’inscrit au système de garantie des dépôts. La Banque reçoit 900.000 $ en dépôts en offrant un taux d’intérêt supérieur à ses concurrentes.
Les ressources de cette banque s’élèvent donc à 1.000.000 $ (dont 100.000 $ de fonds propres et 900.000 $ de dépôts)
Pour rentabiliser ces ressources, notre banquier se rend dans un casino et mise la totalité des ressources de la banque sur le noir, soit 1.000.000 $..
Puis il place les 100.000 $ dont il dispose toujours par ailleurs sur le rouge..
L’investissement est risqué pour la banque, mais ne l’est pas pour notre banquier actionnaire.
Si le rouge sort, la banque est en faillite et n’a plus de fonds propres Mais avec sa mise personnelle de 100.000 $ sur le rouge, il empoche 200.000 $.
Il n’a plus qu’à recommencer son opération de départ.
En revanche, si le noir sort, il a perdu 100.000 $ mais l’augmentation des fonds propres de sa banque qui atteignent à présent 1.100.000 $ (2.000.000 $ moins 900.000 $ de dépôts) compense très largement cette perte.
Enfin les déposants ne se soucient pas des activités de la banque puisque leurs dépôts sont rémunérés à un taux supérieur à celui des concurrentes, et qu’ils bénéficient d’un système de garantie des dépôts en cas de crise.
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Faut-il supprimer le préteur en dernier ressort contraint ? La question reste ouverte.
Janpier Dutrieux, 2008
[1] - Adam Smith distingue la monnaie-marchandise (or, argent) et la monnaie bancaire qui permet de réduire le coût de la circulation monétaire « par une nouvelle roue qui coûte moins cher à installer et à entretenir que l’ancienne ». C’est une façon « de remplacer un instrument de commerce extrêmement dispendieux par un autre qui coûte infiniment moins » (La Richesse des nations, L.1, ch. 2, pp. 374).
Richard Cantillon avait déjà suivi ce raisonnement en 1728 : Selon lui, les billets émis par les orfèvres et les banquiers étaient des titres de crédit qui « contribuent aussi à la vitesse de la circulation qui serait retardé s’il fallait de l’argent effectif dans tous les paiements où l’on se contente de ces billets ».Mais il craignait cependant que ces émissions excédentaires n’engendrent des crises « si quelque crainte ou accident imprévu poussait les porteurs à demander l’argent à la banque, on en viendrait à crever la bombe, et on verrait que ce sont des opérations dangereuses ». Essai sur la nature du commerce en général. Londres, chez Fletcher Gyles dans Holborn, 1755. Édition moderne, Paris, INED, 1952. Réed., 1997.
[2] - Smith, op.cit. p. 388 et suite.
[3] - Henry Thornton, économiste et banquier anglais, (1760-1815) Enquête sur la nature et les effets du crédit fiduciaire en Grande Bretagne, 1802. Il fut considéré par Joseph Schumpeter comme le plus important des analyste monétaire d’alors. Il est considéré comme un des principaux artisans, avec David Ricardo, de l’école de la Circulation (Currency School) dans le fameux débat avec l’école de la Banque (Banking School), représentée par Thomas Tooke et John Fullarton.
[4] - Ordre du conseil promulgué le dimanche 26 février 1797, David Ricardo, - Des principes de l’économie politique et de l’impôt (On the Principles of Political Economy and Taxation), 1817
[5] - Thornton avait pressenti la supériorité de la monnaie de crédit sur l’or, sans pour autant aller jusqu’au bout de cette logique.
[6] - La Banque centrale chez Thornton. Le modèle d’analyse de Thornton est la Banque d’Angleterre dont les émissions de billets étaient couvertes par les fonds propres apportés par les actionnaires à hauteur d’un ratio minimum de 25 %. A l’inverse, les émissions de la Banque d’Amsterdam étaient couvertes par un volume important des encaisses déposées. La solvabilité bancaire se fonde chez Thornton sur les fonds propres alors que l’encaisse est plus accessoire.
[7] - Les billets de la Banque d’Angleterre servent de soutien à tout le système de paiement du pays. Tous les règlements sont centralisés à Londres. Définis comme les actifs les plus liquides, ils servent à régler définitivement les dettes, notamment entre banques. C‘est cette caractéristique qui les définit comme monnaie de base (H. Thornton, An inquiry into the naturand the effects of the paper credit of Great Britain 1802, pp. 104, 105, cité par Sylvie Diatkine, Théorie bancaire, théorie monétaire et prêteur ultime chez Thornton, Cahier d’économie politique n° 45, p. 51, L’Harmatan 2003.)
[8] - Thornton, op.cité, p 188.
[9] - Cantillon et Smith avaient perçu le lien entre l’encaisse de la banque et ses fonds propres. Ils considéraient le système fractionnaire viable sous réserve qu’il n’y ait pas corrélation de retraits. En revanche, Hume soutenait un système de couverture intégrale des dépôts. Puis, Francis Ysidro Edgeworth s’appuyant sur la loi des grands nombres expliqua en 1888 qu’une couverture intégrale, à 100 %, des émissions bancaires par des encaisses étaient inutiles à la condition qu’il n’y ait pas simultanéité des retraits.
[10] - Ricardo souligna qu’en « 1814, 1815 et 1816, on ne vit pas moins de 240 banques suspendre leurs paiements. (….) Les faillites qui s’ouvrirent alors furent les plus désastreuses, car elles atteignaient principalement les classes ouvrières, et dévoraient ainsi en un moment les fruits d’une longue vie de travail et d’économie. Des milliers d’individus, qui avaient en 1812, rêvé d’aisance, se trouvèrent dépourvus de toute véritable propriété, et plongés, comme par enchantement, sans qu’il eût faute de leur part, dans l’abîme de la pauvreté » David Ricardo, op. cité.
[11] Cet effondrement provoqua la faillite de nombreux commerces et entreprises et engendrera le mouvement social du luddisme Le luddisme (du nom de Ludd, agitateur présumé) fut en Angleterre un mouvement ouvrier très actif après 1811. Il dénonçait le progrès technique et se fit notamment connaître pour ses destructions des machines, notamment des machines à tisser.
[12] - Le bullioniste, apparu au XVIe siècle, était une des formes du mercantilisme, notamment espagnol. Si le mercantilisme préconisait l’accroissement des excédents commerciaux pour enrichir la nation, le bullionisme recommandait plus spécifiquement l’accumulation de métaux précieux
[13] - La banque d’Angleterre fut divisée en 2 départements (émission et banque) :. Le département émission couvre les billets par une encaisse à 100 % or. Le département banque les acquiert contre de l’or et les met en circulation contre escompte de titres auprès des banques. La Banque centrale ne peut plus imposer une circulation forcée qui repose sur la volonté du public et les équilibres extérieurs. C’est l’origine de la caisse d’émission (currency board) ou conseil monétaire.
[14] - Walter Bagehot, Lombard street (1874), Lombard Street, Londres, devient au XIXe siècle, le centre de financement du commerce international. Ainsi, le taux d’escompte de la Banque d’Angleterre dirigea tous les autres taux étrangers.
[15] - « La banque d’Angleterre ne doit pas, en temps de panique, faire d’avances sur des valeurs autres que celles qu’elle accepte comme garantie en temps ordinaire » (Bagehot, 1774, p. 197).
[16] - « Des gros prêts à intérêt fort élevé, voilà le remède, écrit Bagehot (Lombard street, p55) .Il faut donc casser le taux d’usure pour permettre au PDR d’injecter des liquidités sur le marché et d’attirer des capitaux extérieurs (or, devises) pour assurer l’équilibre de la balance des paiements » Les approches classiques du prêteur en dernier ressort de Baring à Hawtrey, Jérome de Boyer, Ricardo Solis Rosales, Cahier d’économie politique n°45, L’Harmattan 2003. p 86.
[17] - Charles Goodhart notera cependant qu’avec la politique d’open market, il est difficile de discerner les opérations de prêteur en dernier ressort et de politique monétaire ( Myths about the lender of last resort, 2002).
[18] - Liquidité bancaire et stabilité financière, opus cité.
[19] - L’aléa moral est une assurance prise par un des tiers à la prise de risque plus ou moins inconsidérée d’un agent économique. Il stigmatise les avantages indus que des agents économiques peuvent tirer d’un système (par exemple des rentes, effets de seuil, dérives du système, assistanat)
[20] - Arthur Rotnik, Market discipline as a regulator of bank risk, Federal reserve bank of Boston, 1993.
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